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潘多拉魔盒已潛伏危機?顧家家居狂擲30億擴張8億商譽隱憂待解
2019-11-08 15:18:00   來源:鳳凰網財經   評論:0 點擊:

顧家家居一路“買買買”、并購多家公司后引發的資金緊張、商譽高懸等問題,將會通過自身利潤增長得以緩解,還是成為潘多拉魔盒引發系列經營危機?

《投資時報》研究員 李浥塵

“飲鴆止渴”還是“力挽狂瀾”?

未來幾年,顧家家居股份有限公司(下稱顧家家居、股票代碼603816)可能都難以逃開這道選擇題。

2018年連續大手筆并購布局海外市場和新品類,以及投建新廠擴產能——顧家家居一年投資30億元的大擴張畫風讓該公司營收取得增長的同時,凈利率、毛利率雙雙下降,費用率、應收賬款大幅上漲。

多項財務指標的變化都標注出顧家家居當下資金狀況緊張,整合發展并不輕松,且并購形成的高額商譽亦在不斷提醒顧家家居不能踏錯一步,不然引發的可能是系列經營危機。

《投資時報》研究員注意到,新近披露的中報里多項數據透露出的經營潛在風險,已經引發監管部門關注。8月30日,上交所下發中報問詢函,要求顧家家居補充披露排除并購影響的2019年半年度關鍵經營數據及其同比變化,以及是否存在商譽減值的風險,并就目前的發展模式及其可持續性充分提示風險。

《投資時報》研究員梳理業績報告后了解到,顧家家居2018年實現營收91.72億元,同比增長37.61%;凈利潤9.89億元,同比增長20.29%;扣非后凈利潤8.18億元,同比增長34.05%;毛利率36.37%,較上年降低0.89個百分點;凈利率為10.97%,較上年降低1.50個百分點。

今年中報顯示,上半年實現50.10億元,同比增長23.74%;凈利潤5.59億元,同比增長15.79%;扣非后凈利潤4.32億元,同比增長9.99%;毛利率35.64%,較上年降低0.34個百分點;凈利率為11.64%,較上年降低0.79個百分點。

分析上述數據可以看出,顧家家居營收凈利的增速今年大幅收窄,毛利率、凈利率也繼續下降,增長乏力跡象愈加明顯。

發展模式及可持續性受質疑

2018年顧家家居的畫風無疑是大并購、大擴張,共計花去30多億元,顯然,該公司冀望通過收購和擴大產能來刺激發展速度。

《投資時報》研究員根據2018年報不完全統計的結果顯示,顧家家居2018年共計花費了27.53億元的資金用于并購。

具體而言,2018年2月和4月,分別通過兩只股權投資基金間接投資居然之家,出資合計5.98億元,間接持有居然之家1.65%的股權;3月,以7700萬澳元(折合人民幣3.7億元)參股澳洲家具品牌Nick Scali,獲得13.64%的股權;3月31日,0.36億元取得班爾奇家居60%股權;5月31日,以4156.5萬歐元(折合人民幣3.12億元)收購德國軟體家居品牌公司Rolf Benz AG99.92%股權;6月30日,2.01億元全資收購優先家居。

進入下半年,步伐依舊。7月31日,以6500萬歐元,折合人民幣5.09億元的對價獲得納圖茲貿易(上海)51%股權;9月1日,2.52億元收購顧家寢具25%股權;10月30日,0.51億元拿到卡文家居51%股權;11月30日,出資4.24億元收購璽堡家居51%的股權。

值得注意的是,這些并購在2018年帶給顧家家居的利潤貢獻有限。其中,優先家居、璽堡家居、納圖茲分別貢獻利潤3594.95萬元、768.24萬元、783.66萬元;Rolf Benz AG、班爾奇家居、卡文家居均為負貢獻,分別虧損1198.10萬元、1933.23萬元、17.22萬元。這從一個側面反映出,整合這些并購企業的難度和挑戰均頗大。

此外,2018年顧家家居在擴建產能方面也不乏大手筆投資。

2018年初,顧家家居公告稱擬投資不超過15.1億元,在黃岡新建年產60萬標準套軟體及400萬方定制家居產品項目。目前該項目已近完工,預計2019年底前竣工并投產。隨后,2018年3月,顧家家居發行可轉債,計劃募資10億元,在嘉興新建年產80萬標準套軟體家具項目。該項目總投資13.8億元,預計2021年前達產。

簡單加總計算可以看出,顧家家居2018 年對外并購和自身擴大產能的投資金額超過30 億元,業務擴張較快。

與此同時,該公司有息負債增長一樣迅猛,2018年資產負債率從2017年的38.63%升至52.28%,2019年6月底為49.23%,依舊維持高位。相比而言,2019年中的同行業公司歐派家居、志邦家居、中源家居、索菲亞的資產負債率,分別為36.72%、34.51%、33.15%、33.10%。

數據還顯示,顧家家居上半年財務費用同比增長501%至0.54 億元。

此外,由于2018 年收購多家公司,并將其納入合并報表范圍,對財務信息產生了較大影響。為便于投資者了解顧家家居經營情況的真實變化趨勢,《投資時報》研究員注意到,上交所要求該公司補充披露排除并購影響的2019年半年度關鍵經營數據及其同比變化,包括但不限于營業收入、歸母凈利潤、經營活動現金流凈額、銷售費用、管理費用、研發費用、應收票據及應收賬款、存貨等,同比變化較大的需說明原因。

是否存在商譽減值風險?

顧家家居2018年報數據顯示,2018年,投資納圖茲、璽堡家居、優先家居、RolfBenzAG、班爾奇家居、卡文家居分別形成商譽3.61億元、2.45億元、1.03億元、0.54億元、0.30億元、0.40億元,合計為8.33 億元商譽。值得一提的是,2018年、2019年上半年,顧家家居未進行任何的商譽減值計提,截止2019年6月底,顧家家居商譽數據維持為8.33億元。

上述形成商譽的收購標的在2019 年上半年的業績、整合管理進展如何?是否存在商譽減值的風險?

此外,《投資時報》研究員還從中報了解到,截止2019年6月底,顧家家居持有“以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產”9.88 億元,其中包括北方國際信托發行的債券投資集合資金信托計劃合計3.1 億元和四川信托發行的長江證券鑫享1號債券投資集合資金信托計劃3.6 億元。

與此對應的是,今年6月底,顧家家居貨幣資金為17.92億元,這兩個信托計劃的資金分別占貨幣資金的17.30%、20.09%,比重如此之高,亦引來重點問詢。

上述信托計劃的資金投向及最終資金使用方在哪?最終資金使用方是否與公司及控股股東、實際控制人等關聯方存在關聯關系或相關安排?諸如此類,均系市場關注焦點。

引人關注的是,顧家家居上半年信息技術服務的數據波動亦較大。中報顯示,上半年,顧家家居提供信息技術服務取得營業收入1.31 億元,同比減少38.38%,毛利率64.45%,同比減少16.53 個百分點,業績波動較大。

另外,在政府補助收入的可持續性方面,顧家家居也讓市場各方極為留意。中報數據顯示,上半年顧家家居計入當期損益的政府補助為1.59 億元,同比增長83%,占凈利潤的28%,超過同行業公司平均水平。

增長乏力跡象愈加明顯

《投資時報》研究員注意到,將去年和今年的營收分季度來看,去年一到四季度分別同比增長34.22%、26.90%、34.95%、52.91%,并購帶來營收增加效應明顯,但今年一、二季度營收分別同比增長32.79%、16.10%,二季度為近兩年的最低數值。

這一串數據意味著,顧家家居今年的營收增速明顯下降。如果除去去年收購多家公司的并表影響,顧家家居內生增長可能所剩無幾。中泰證券預計剔除并表影響后,顧家家居上半年營收內生增長應在10%以內。

增長乏力還體現在毛利率、凈利率以及費用率方面。

上半年,顧家家居毛利率35.64%,下降0.34個百分點;凈利率11.64%,下降0.79個百分點;同期,費用率同比上升1.35個百分點至23.68%,管理費用與財務費用受并表影響增長較快。

在業內分析人士看來,凈利率和毛利率都處于下降狀態,費用卻在上漲,顯示出顧家家居在營收凈利保持增長的數據背后,并不輕松。

還值得關注的是,去年始,顧家家居借款大幅增加。其中,2018年底短期借款余額由上年的0.31億元增加為1.2億元,2019年6月底短期借款進一步大幅增加為3.85億元;長期借款2018年直接由零新增至10.67億元,今年年中,維持在9.51億元高位。相比而言,顧家家居經營活動產生的現金流量凈額在一路減少。2018年底為10.09億元,較去年同期減少1.26億元,今年6月底僅為6.96億元,銳減3.13億元。營收及凈利保持增長的背景下,現金流大幅減少,其盈利質量較前幾年有所下降。

上述分析人士向《投資時報》研究員指出,通過不斷并購撬動更大市場份額,看似一條發展“捷徑”,但風險也隨之而來,比如高額商譽減值潛存、經營現金流銳減、財務壓力繼續加大、各項費用提升等。在他看來,當下,顧家家居只有經營好并購品牌、發揮出協同效應,通過有質量的增長,將頗為激進的并購帶來的風險平穩消減。

并購標的業績變臉引發整個公司的經營危機,這在A股市場已屢見不鮮。顧家家居是否能成功渡過危機時刻?

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